ソフトバンクの巨額損失は孫正義氏のビジネスモデルの破綻を露呈している - Max Chafkin

(ブルームバーグ・ビジネスウィーク) -- 振り返ってみると、日本のハイテク複合企業ソフトバンクグループ（SBG）がシリコンバレーのトップベンチャーキャピタルに食い込もうとしたビジョン・ファンドに懐疑的になる理由があった。まず、創業者の孫正義氏は、歴史上誰よりも多くの損失を出したことで有名である（2001年、ドットコム企業への賭けが失敗し、孫氏の純資産は700億ドル減少したが、中国のアリババグループホールディングへの初期の投資により、回復した）。

SBGの中心的投資家であるサウジアラビアのムハンマド・ビン・サルマン皇太子は、特に投資の適性があるわけではないが、米国の情報機関の評価によれば、ワシントン・ポストのコラムニストの殺害と切断を命じた（本人は関与を否定している）人物だ。最後に、ビジネスモデルだが、これは独占資本主義を特に積極的に取り入れたものだった。孫氏の戦略は、WeWork、Uber Technologies、DoorDashといった企業に多額の小切手を切ることで、投資先企業が何年も赤字で運営できるようにし、理論的には市場支配力と長期的な利益を確立するための時間を確保することにあった。

理論的にはそうだった。8月8日、SBGは四半期決算を発表し、わずか3カ月で約230億ドルの損失を計上したことを明らかにした。SBG史上最大の損失となったこの損失の一部は、日本円の価値の下落によってもたらされたものである。しかし、その大部分である170億ドルは、ビジョン・ファンドによるものである。前四半期に190億ドルの損失を出した孫氏は、2022年のこれまでのところ、パンデミックによる買いでハイテク企業の評価が飛躍的に高まった2021年に得た利益を、市場が事実上すべて帳消しにしてしまったと悔しそうに述べた。「実はとても誇りに思っていた」と孫氏は語った。「有頂天になっていた自分が恥ずかしく、反省している」。

65歳になった孫氏は、ある種の常軌を逸したショーマンシップで評判になっている。米国で最も高価な住宅のひとつを購入し、「クレイジーな男」に投資することを好み、パワーポイントで蛇行したシュールなプレゼンテーションをすることで知られている。2010年、長期的なビジョンについて語った際、孫氏は、人間の手が大きな赤い漫画のハートをロボットに渡すというスライドを見せた。2019年、WeWorkの再建を試みた際、ソンは「EBIDTAの仮想イメージ図」と書かれた会社の将来の利益のチャートを表示した。

彼の直近のプレゼンテーションは、この点でも期待を裏切らなかった。孫氏は、四半期ごとの決算発表の冒頭で、徳川家康の肖像画を見せながら、「家康はプライドに負けて、莫大な軍事的損失を出した」と述べた。その意味は完全には分からなかったが、孫氏は今後の投資に明晰な頭脳を発揮することを約束しているように思えた。

チップメーカーのArmや日本の携帯電話キャリアなども所有するSBGは、今後投資を減らし、会社全体で従業員を解雇すると述べた。SBGは「防衛モード」に入ったという。SBGは「市場の混乱」と「バブルの評価」の犠牲者であったと彼は言った。これは事実だが、不完全なものだ。テクノロジーバブルがあったとすれば、それを膨らませる重要な役割を果たしたのは、孫氏自身だったのだ。

ビジョン・ファンドが誕生したのは2016年、中東へのフライト中、同地域の投資家への売り込みを準備していた孫氏は、当時予定していたファンド規模300億ドルを消し、1,000億ドルというもっとすごい数字に置き換えた。2年後に出版されたブルームバーグ・ビジネスウィークの記事によると、「小さく考えるには人生は短すぎる」と彼はバイスプレジデントに言ったという。

SBGは、技術革新に対する楽観的な見方と、投資先企業が互いに助け合うという考え方から、洗練された投資哲学を持っていると思われがちである。しかし、実際はもっとシンプルで、新興産業に莫大な資金を投入して支配しようとするものだった。2017年から、孫氏は有望と思われる起業家を特定し、彼らが求めている資本の2倍、3倍（あるいはそれ以上）を提供するようになった。創業者たちが迷ったり、取引条件を交渉しようとしたりすると、競合他社に投資を持ちかけると脅すのだ。

この戦略により、中国のライドシェア企業である滴滴出行やWeWork、Uberに巨額の賭けをし、SBGは2017年から2018年初めにかけて、それぞれ55億ドル、44億ドル、77億ドルを投資したが、それ以外にもやや控えめな（しかし同様に無策な）取引を次々と行っている。孫は、犬の散歩代行サービスのWagに3億ドル、自律型宅配ピザZumeに3億7,500万ドル、インドの格安ホテルチェーンOyoに15億ドルを投資している。

これはある意味、ビジョン・ファンドが取引を開始する頃には当たり前になっていた事業開発戦略の発展形である。この戦略の前提は、PayPalの共同創業者であるピーター・ティールによって開拓された「ブリッツスケーリング」と呼ばれるもので、インターネット市場は単一のプレーヤーによって独占される傾向があるというものだ（検索ではGoogle、ソーシャルネットワークではFacebookなどがそうだ）。新興企業は、市場ポジションを確立するために、できる限りの費用をかけるべきだという考え方だ。たとえそれが、顧客を獲得するために、その顧客から得られる利益よりもはるかに多くの費用を費やしたり、単に製品を赤字で販売したりすることであってもだ。そして、いったん優位に立てば、値上げをして利益を出すことができる。

このアプローチには論理性があり、実際、黒字になるまでに何年も赤字が続いたハイテク企業の成長を説明するのに役立つ。1つ目の欠点は、略奪的で、消費者に害を与え、最終的に規制当局の逆鱗に触れる可能性があるということだ。もうひとつは、テクノロジー企業のふりをした利益率の低い企業ではなく、経済的に安定したテクノロジー企業でなければうまくいかないという点だ。

孫氏はここで失敗した。SBGのアプローチは、タクシー、フードデリバリー、犬の散歩、ピザなど、従来のほとんど収益性のないビジネスに破壊的な光沢を与えるというものだった。特に、WeWorkの創業者であるアダム・ニューマンの場合はそうだった。ニューマンは、孫氏の豪胆さに匹敵するほど、一見普通の商業用不動産ビジネスを重要なものに発展させる卓越した能力を持っていたのだ。ニューマンは、小さな会社に月極めリースを提供するのではなく、「スペース・アズ・ア・サービス」を提供した。

孫氏の大盤振る舞いは、投資先企業を盛り上げるだけでなく、ベンチャーキャピタル市場も歪め、競合するVCに、より大きな資金調達と膨れ上がったバリュエーションでの取引による対応を迫ったのである。2019年、WeWorkが上場投資家からの懐疑的な意見に直面し、新規株式公開（IPO）を取りやめたことで、事態は揺らぎ始めた。孫氏はWeWorkを崩壊させるのではなく、95億ドルを追加投資して同社を救済し、幻想を継続させようとした。さらに2020年には、テクノロジー企業に関連するデリバティブを数十億ドル購入し、テクノロジー市場を下支えした。この取引は、ビジョン・ファンドの企業が株式公開を開始した際に株式市場の上昇を後押しした。最終的には数十億ドルの損失を出すことになったが、2021年には500億ドル以上の累積利益を計上していた。

2四半期連続で記録的な損失を出した今日、SBGはWeWorkのような資金を浪費する企業を変革的なテクノロジーの例として紹介しようとしているが、それは愚かなだけでなく、皮肉にも見える。ビジョン・ファンドの投資先企業の株式を購入した公開市場の投資家は、劇的な損失を被っている。SBGのフードデリバリー新興企業で2020年にIPOしたDoorDashは、2021年後半に高値を付けてから70％以上下落しており、これは孫氏が20億ドルの株式を売却したのと同じ時期である。中古住宅販売のOpendoor Technologiesは、昨年初めから約85％値下がりしている。

孫氏自身は気を引き締めたようで、決算発表の席上、より厳選した投資を行うことを誓った。また、長年ビジョン・ファンドの代表を務めてきたラジーブ・ミスラ氏が役割を縮小し、今後はビジョン・ファンドの主要な投資対象から外れることを明らかにした。「ビジョンは変わらないが、無謀にビジョンを追求すれば、大きな損失を被ることになるかもしれない」と孫氏は語った。「自制心が必要だ」。

しかし、彼の同業者は違う教訓を得たようだ。SBGの悲惨な報告書に対し、ベンチャーキャピタリストのチャマス・パリハピティヤ氏は自身のポッドキャストで、孫氏の損失は英雄的だと擁護している。「ほとんどの人は投資やこういったことについて訳の分からないことをペチャクチャとまくしたて、いざとなると小さなメス犬みたいに崩れて、ママの尻尾に逃げ込む」と彼は言った。「たくさんのお金を働かせるのは大変なことで、この人はそれを成し遂げた人だ」。

性差別的なニュアンスはともかく、孫氏を擁護するのは当然といえば当然である。結局のところ、パリハピティヤ氏は、Opendoorを上場させた特別目的買収会社（SPAC）の背後にいたのだ。SBGと同様、パリハピティヤ氏のビジネスもまた、冷静に見れば変革とは言い難いハイテク新興企業の変革力を語ることにある。現在、SPACの市場は冷え込んでおり、パリハピティヤ氏の会社の投資家は大きな損失を経験している。

それでも、SBGがそのモデルから手を引くか、少なくとも控えめにしているのに対し、孫氏の同業者は全速力で進んでいるように見える。ビジョン・ファンドの歴史的損失からわずか1週間後、ライバルのベンチャーキャピタルであるアンドリーセン・ホロウィッツは、テクノロジーとの関連が期待できる新しい不動産事業への3億5千万ドルの投資を発表した。創業者は、元WeWorkのフロントマン、アダム・ニューマンである。

SoftBank’s Epic Losses Reveal Masayoshi Son’s Broken Business Model: Max Chafkin

© 2022 Bloomberg L.P.

翻訳：吉田拓史、株式会社アクシオンテクノロジーズ