中国恒大の巨額デフォルトと債務再編のまとめ［ブルームバーグ］
中国史上最大規模の債務再編が、始まる前から難航している。中国恒大集団は2021年後半に債務不履行を宣告され、中国の不動産開発業界における広範な危機の中で最も注目された犠牲者となった。
(ブルームバーグ) – 中国史上最大規模の債務再編が、始まる前から難航している。中国恒大集団は2021年後半に債務不履行を宣告され、中国の不動産開発業界における広範な危機の中で最も注目された犠牲者となった。世界経済を揺るがしかねない無秩序な破綻への懸念を鎮めるため、政府は経営再建に乗り出した。しかし、同社とその億万長者である創業者にとっては今年新たな挫折があり、潜在的な清算のリスクが高まっている。
1.なぜここまで？
1996年に許家印によって設立された中国恒大は、成長の原動力を多額の借り入れに頼っていた。同業他社の中で最大のドル借入金額となり、一時は国内最大のデベロッパーとなった。同社のウェブサイトには、280都市で1,300以上のプロジェクトを所有しているとある。同社は長年にわたり、電気自動車（EV）から地元のスポーツチームまで幅広い分野に手を広げてきた。同社は2020年に流動性に怯え、2023年半ばまでに1000億ドルの負債をほぼ半減させる計画を発表した。しかし、規制当局が過剰な借り入れを取り締まったため、中国の住宅市場は減速し始めた。さらなる資金調達の問題により、同社の株式と債券は暴落し、一部のドル建て債券の支払いが遅れた後、同社は2021年12月のドル建て債券のクーポン2回分の支払い期限に間に合わなかった。完全な破綻を食い止め、同社の再建を指導するために、州当局者を中心とした「リスク管理委員会」がすぐに設置された。
2. 再建計画とは？
3月に発表された再建計画では、中国恒大の債券投資家は、10年から12年で満期を迎える新しい債券を受け取るか、新しい債券と不動産サービス部門、EV部門、または建設業者自体の株式に関連する商品の組み合わせを受け取ることが提案されている。一方、中国恒大の弁護士によると、中国恒大は債権者のためにデロイトによる回収分析を含む新鮮な情報を準備した。同弁護士によると、中国恒大が清算された場合の平均回収率は3.4%であるのに対し、22.5%になるという。
3. 債権者に交渉力はあるのか？
一部の海外投資家は、政府の関与が大きいことから、中国の裁判所で訴訟を起こしてもほとんど意味がないと考えている。2022年6月、債権者が香港で中国恒大の清算を求める訴訟を起こしたことで、債券保有者はより大きな影響力を確保した。同裁判所は、清算を回避するために、債務交渉の進展の具体的な証拠を示すよう同社に迫った。中国恒大は2023年8月下旬にオフショア債務再編計画に関する投票を行う裁判所の承認を得たが、その後9月下旬まで延期された。中国恒大は、債権者に提案内容を評価させるためと、8月28日に17ヶ月間停止していた株式取引が再開されたことを理由に挙げている。
4. 中国恒大の状況は？
良くはないようだ。現在董事長の許家印は、9月に警察から「居住監視」下に置かれたと言われている。同月、同社は国内債券の返済に失敗し、主要債権者会議を土壇場で中止し、資金管理部門のスタッフの拘束に直面した。また、新債券を発行するための規制資格を満たすことができず、少なくとも300億ドルのオフショア債務の再編計画にとって大きな打撃となった。8月にはニューヨークで連邦破産法第15条の適用を申請した。7月に発表された長らく延期されていた決算では、2021年と2022年の合計で810億ドルの損失が計上された。2023年上半期は、増収にもかかわらず45億ドルの損失を計上した。負債総額は6月時点で2兆3,900億元（3,270億ドル）。6月時点の借入金は6,250億元と微増にとどまったものの、仕入先を含む取引先への支払債務は1兆元に上った。ブルームバーグ・インテリジェンスによると、同社の「深刻な現金不足」は、6040億元の販売済み住宅の完成を危険にさらし、持続的な損失は、自己資本の不足を深めることになるという。
5. 数字は信頼できるのか？
1月に中国恒大の監査法人に指名された小規模の会計事務所プリズムは、中国恒大の2021年と2022年の通期決算について、十分かつ適切な監査証拠を入手することができないとし、意見不表明を追加した。プリズムは、2023年上半期の決算報告については、複数の不確定要素を理由に結論を出さなかった。それでも、この決算はオフショア債券保有者に何か白の手がかりを与えている。
6. ビジネスの状況は？
中国恒大の建設現場は今年、通常の状態に戻りつつあるようだ。地元メディアの報道によると、許家印は7月の社内会議で、いくつかのプロジェクトは「ゴールラインに近づいている」と述べたという。デベロッパーは依然として法的圧力下にあり、6月現在、本土の不動産部門に関連する5,350億元にのぼる2,229件の訴訟に直面している。株価は8月に取引を再開したものの、復帰初日に79％の暴落があり、時価総額は2017年のピーク時の500億ドル超からわずか約6億ドルに縮小した。明るい材料としては、中国恒大の契約売上高ランキングが回復し、7月時点で約200社中19位となったことが挙げられる。しかし、その回復のうち、延滞したローンの返済に使われる割引不動産や、WMPとして知られる富裕層向け投資商品の売上がどれだけあったかは不明だ。
7. 政府が中国恒大を救済する可能性はあるのか？
中国人民銀行（中央銀行）の李剛総裁（当時）が、同社を市場志向の方法で処理すると発言したことで、その可能性は以前から低いと見られていた。全面的な救済は、安邦集団や海航集団のような、一時は飛ぶ鳥を落とす勢いだった企業を窮地に陥れたような無謀な借り入れを許すことになりかねない。一方、中国恒大のような巨大企業が完全に崩壊することは、他の多くの企業やこれから住宅を購入しようとする人々に痛みをもたらすだろう。同社は中国の規制当局から、出稼ぎ労働者やサプライヤーへの支払いを優先するよう指示されている。
8. 中国の不動産セクターはどうだろうか？
世界第2位の経済大国である中国の不動産セクターは、記録的な減速に陥っており、今年の回復を妨げている。2022年に全国の住宅販売件数が28％減少した後、今年初めの回復は年央には失速した。住宅価格は大都市から小都市まで再び下落し、不動産投資は最初の8ヶ月で急ピッチで縮小した。もうひとつの大手民間デベロッパー、碧桂園は、中国恒大よりも深刻な債務不履行の危機に瀕している。また、危機が国有デベロッパーにまで拡大する懸念もあり、損失拡大を警告するデベロッパーも増えている。リスクは金融セクターにも広がっており、不動産に巨額のエクスポージャーを持つ信託会社が、一部の投資商品の支払いが滞っている。
9. 政府は何をしたのか？
与党・共産党の最高意思決定機関である政治局は、今年半ばの会議で不動産セクターへの支援強化を示唆した。関連部門を加えるとGDPの最大20％を占める不動産に関する発言は、これまでの会議よりも明らかにソフトだった。また、習近平国家主席の特徴的なスローガンである「住宅は住むためのものであり、投機のためのものではない」という言葉も数年ぶりに省かれた。中国当局は8月、主要都市における住宅ローン政策のさらなる緩和を発表した。これには、住宅ローンを組んだことのある人（たとえ完済していたとしても）を初めて住宅を購入する人とは認めないというルールを廃止する自由裁量を地方政府に与えることも含まれている。
10. 許家印とは？
習近平が2021年の共産党創立100周年を記念し、国家の不屈の台頭を宣言する演説を行ったとき、天安門広場でその祭りを見守っていたのが、中国恒大の創業者である許家印だった。薪割り職人の息子として貧しい家庭に生まれた許家印は、30年以上党員を務め、EVや漢方薬など、最高指導部が支持する分野に投資してきた。彼は著名な慈善家であり、彼の純資産は打撃を受けたが、中国恒大が地元のサッカーチーム広州FCを買収したことは、習近平のスポーツへの情熱を彼が共有していたことを示している。結局、こうした政治的つながりはデフォルトを回避するには十分ではなかった。中国恒大が経営上のリスクを回避するために努力する中、許家印は2022年に中国人民政治協商会議（政協）に個人的な休暇を申請したと言われている。
China Evergrande’s Rise, Massive Default and Debt RestructuringBy Bloomberg News
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翻訳：吉田拓史、株式会社アクシオンテクノロジーズ
