石油市場を覆う3つの不確定要素

ロシアのウクライナ侵攻で原油価格が急騰してから約1カ月、世界で最も重要なコモディティ市場の一つで混乱は収まる気配を見せない。3月18日のブレント原油1バレル価格は108ドル前後で、戦争開始時の94ドル前後よりまだ高かったが、この2週間で128ドルのピークから98ドルまで乱高下している。2020年のパンデミックによる混乱はともかく、原油市場のボラティリティを示すOVX指数は過去10年間で今月ほど高くなったことはほとんどない。

この変動は、戦争から金利上昇、コロナウイルス感染症に至るまで、今日世界を襲っている地政学的・経済的要因の相互作用を反映している。ウクライナ紛争の結果を超えても、石油市場には3つの大きな不安材料がある。

第一は、欧米の制裁措置によりロシアの生産が敬遠される中、石油輸出国機構（OPEC）加盟国がどのような動きを見せるかである。米国はロシアの原油の輸入を禁止した。同じ措置をとっていない国でも、買い手は制裁の結果、国際金融の配管から切り離されたロシアの金融仲介業者との取引に苦労しており、今後新たに起こる制裁を恐れている可能性がある。

3月16日、業界の予測機関である国際エネルギー機関（IEA）は、その結果、国際市場は4月から日量300万バレルの石油不足に直面する可能性があると発表した。かつては流動的だった世界市場の混乱は、ブレント原油とウラル原油の価格差によく表れている。1月31日、その差は1バレルあたり約60セントだった。それが、3月18日には30ドル近くまで開いてしまった。

このため、ロシアの不足分を補うのに最も適した2つの国が大きな力を握っている。サウジアラビアとアラブ首長国連邦である。これまでのところ、両者は大幅な増産を求める声に抵抗している。3月上旬の会合で、OPECとその同盟国（ロシアを含む）は、全体として日量40万バレルの増産という既存の計画を確認しただけである。今月末に開かれる次回の会合が注目される。特に2つの政府に大きな影響力があるため、公式発表のわずかな変化でも原油価格が変動する可能性がある。

第二の不安要素は、米国のシェールオイル生産が供給不足を補うことができるかという点である。2010年頃から2015年頃まで続いた第一次フラッキングブームでは、アメリカの生産量が急増し、原油価格の低迷を招き、OPECの手腕が弱まってしまった。しかし、その後、アメリカ経済の状況は大きく変化し、アナリストや業界関係者は、シェールがこの挑戦に立ち向かえるかどうか、疑問を抱いている。

まず、資金調達の状況は2010年から15年の生産ブームのときほど楽観視できない。米連邦準備制度理事会（FRB）は今年から来年にかけて数回の利上げを予定しており、2年物国債の利回りは、過去の好況期のほとんどが1％未満だったのに比べ、わずか2％弱にとどまっている。生産に対するもうひとつの制約は、アメリカの労働市場の厳しさだ。2月のアメリカの石油・ガス採掘業従事者は12万8000人強で、2014年末の20万人強から減少している。失業率は3.8％で、雇用主はすでに既存の欠員を埋めるのに苦労しており、全国に移動する数万人の労働者を見つけるのは並大抵のことではないだろう。

また、業界の姿勢も変わってきている。米国の生産者も潜在的な債権者も、借り入れに対してはるかに慎重になっている。銀行や資産運用会社は、より厳しい環境基準に縛られている。これがコスト上昇の一因となっている。ダラス連銀の調査によると、昨年の最終四半期に、エネルギー探査・生産企業は、リース運営費（井戸の運営にかかる経常費）が少なくともこの6年間で最も急増していると報告した。過去に一貫した利益を上げるのに苦労してきた採掘業者自身も、今回は資本規律にはるかに敏感になっている。

第三に、原油価格の変動で最も厄介なのは、おそらく需要との関係である。中国の「ゼロ・コロナ」戦略は極限まで試されている。中国では、パンデミック開始以来最高の感染者数を記録し、繁栄した都市で重要な輸出拠点である上海と深圳では、数千万人の人々が閉じこもっているのである。商品調査会社プラッツ・アナリティクスは、この制限により3月の石油需要を日量65万バレル、ベネズエラの石油生産量にほぼ匹敵する規模で削減する可能性があると指摘している。

操業停止が始まる前から、中国経済、特に不動産セクターの減速が懸念されていた。中国の地方政府を動かす燃料である土地売却収入は、1月と2月に前年同月比30％減と急落した。デベロッパー株で構成されるハンセン中国本土不動産指数は最近5年ぶりの低水準に達し、パンデミック開始以来約50%も下落している。一方、当局は不動産セクターのレバレッジを抑制するキャンペーンと、安定した経済成長を維持したいとの思いの間で葛藤している。世界最大のエネルギー輸入国である日本の景気減速が広範囲に及ぶようであれば、商品市場はさらに混乱することになる。

OPECの思惑、米国のシェール政策、中国経済の健全性など、原油市場の変動が収まるには、これらの不確定要素が緩和される必要がある。通常、これらの要因の一つでもあれば、価格の乱高下を引き起こすのに十分である。しかし、これらの要因が組み合わさることで、不安定な状況が生まれる。

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From Three big uncertainties cloud the oil market, published under licence. The original content, in English, can be found on https://www.economist.com/finance-and-economics/three-big-uncertainties-cloud-the-oil-market/21808307.