中国の負債漬け住宅市場、再びメルトダウン［ブルームバーグ］

(ブルームバーグ・ビジネスウィーク) – 中国は3年前、習近平国家主席が掲げる「共同富裕」の一環として、リスクを減らし住宅をより手頃な価格にするため、活況を呈する不動産セクターを取り締まった。

そしていま、かつて業界の柱であった不動産デベロッパーの碧桂園・ホールディングス（碧桂園）がデフォルトの危機に瀕している。状況はさらに悪化している。さらに多くのデベロッパーが瀬戸際に立たされ、小さな都市では住宅価格が暴落し、伝染の恐れは60兆ドル規模の金融システムにまで広がっている。シャドーバンキング（影の銀行）である中融国際信託が今月、数十の高利回り投資商品の支払いを滞らせた際には、投資家たちが中国の首都にある本社の前で抗議した。

「不動産ブームとバストは一般的に極端だが、中国の場合は特にそうだ」と、『Red Flags: Why Xi’s China Is in Jeopardy.』の著者ジョージ・マグナスは言う。「このセクターは経済規模が非常に大きく、家計の貯蓄や信用という点でも非常に重要だ」

何年もの間、中国の負債を原動力とする不動産ブームは、世界経済の奇跡のひとつを支えてきた。それが持続不可能になることは目に見えていたとはいえ、現在、その崩壊のスピードは驚くべきもので、消費者需要の低迷、輸出の不振、米国との緊張の高まりにすでに悩まされている中国経済の課題をさらに深刻なものにしている。

多くの点で、現在の不動産メルトダウンは政府が自ら招いた危機である。1990年代に行われた中国の不動産民営化によって、中国史上最大規模の富の移転が行われ、企業家たちはこの機会に飛びついて銀行から多額の借金をした。このブームは地方政府、世界の債券投資家、中国の中産階級を活性化し、不動産は中国経済で大きな役割を果たすようになった。最盛期には、不動産セクターは直接的・間接的に国内生産の約4分の1を占め、家計資産の80％近くを占めた。見積もりは様々だが、新築・中古住宅に在庫を加えると、このセクターは2019年に約52兆ドルの価値があり、これは米国の不動産市場の約2倍の規模である。

しかし、このような急成長により、若い世代には手が届かない価格となり、習近平の富の格差縮小に挑戦することになった。2020年後半、エバーグランデ・グループ（中国恒大集団）の流動性不安が積極的な規制強化の引き金となった。2年にわたるコロナの締め付けと相まって、恒大集団やサナック・チャイナ・ホールディングス（融創中国控股有限公司）を含むデベロッパーは債務不履行に陥った。不動産融資の主要な供給源であった世界の債券保有者は、憂慮すべき破綻率に怯え、資金調達コストを押し上げた。結局、2,000億ドル規模の不動産債券市場は、一時は高利回りのドル建て債券（ジャンク債とも呼ばれる）の世界で最も収益性の高い取引のひとつだったが、すべて消滅した。

ブルームバーグがまとめたデータによると、中国のデベロッパーが発行した498のドル債のほぼ3分の1が債務不履行に陥っており、サウジアラビアのパシフィック・インベストメント・マネジメント（PIF）やフィデリティ・インターナショナルなどの投資家に600億ドルの未払い債務を残している。破綻の多発はまだ始まったばかりかもしれない。政府は、かつて売上高で最大だった碧桂園のようなデベロッパーを救済する気はほとんどないようだ。上場している国有不動産会社38社のうち、ほぼ半数が今年上半期の暫定的な損失を報告している。

懸念が高まっているのは、通常の銀行システムの外で不動産に資金を流した影の銀行である。そのような企業の多くは、パンデミック後の回復に賭けてデベロッパーを下支えしていたが、すぐに息切れしてしまった。中融の大株主は現在、その負債を再構築しようとしており、その負債には投資商品の個人購入者に対する数十億ドルの負債も含まれている。

ブルームバーグ・インテリジェンスによると、不動産問題は中国の大手商業銀行にも波及しており、不良債権率が2022年の3倍になると仮定した場合、大手金融機関10行の不動産ローンの不良債権額は来年1,200億ドルに急増する可能性が高いという。公式統計によると、毎月1％未満の下落が着実に続いている。代理店からの現地報告によると、過去2年間で15％以上下落した地域もある。北京の値ごろ感を後押ししているとはいえ、住宅価格の下落は消費者心理を打ち砕いた。数年にわたる価格上昇の後、中国の消費者は不動産を見逃せない投資と考えるようになっていた。そうするために借り入れをした人々にとって、高額な住宅ローンを支払うことは、不動産価値が下がれば下がるほど意味をなさなくなるだろう。

若者の失業率が高騰しているため、政府はデータの公表を中止している。波及効果は驚くべきものだ。ウォール街の銀行は、世界第2位の経済大国である中国の成長率予測を5％以下に引き下げ、中国資産は暴落し、株式や債券は暴落し、通貨は16年ぶりの安値に近づいている。

北京は今、このセクターを支えようとしている。全面的な救済は控えたものの、政府は、主に国有デベロッパーである好調なデベロッパーに再び資金が流れるようにするため、多くの対策を発表した。また、数十万人の住宅所有者が昨年の住宅ローン返済の遅れに抗議して支払いをボイコットしたことを受け、政府関係者は停滞しているプロジェクトを完成させるよう働きかけている。8月15日、中央銀行は景気刺激策を講じるため、主要金利を過去3年間で最も大幅に引き下げた。

今、中国が北京や上海などの大都市で、既存の住宅ローンの緩和や頭金の引き下げなど、住宅購入の制限を緩和するかどうかが注目されている。「政府の政策がより確かなものになるまでは、中国の経済状況が良くなるとは思えない。最近はリスクとマイナス面ばかりが目立っているようだ」とケンブリッジ・ジャッジ・ビジネススクールのクリストファー・マーキス教授は言う。

明らかなのは、今後数年のうちに中国の不動産業界は大きく様変わりする可能性があるということだ。結局のところ、急速な高齢化と都市化のピークが迫っていることは、不動産の栄光の時代が終わったことを意味し、過剰在庫を処理するには何年もかかるだろう。民間企業の負債は帳消しにされ、国有企業の市場シェアが高まることになる。

「運が良ければ、そしてしっかりとした政策決定がなされれば、中国は今後10年で、不動産に依存しない経済に移行するかもしれない」と『Red Flags』の著者マグナスは言う。「しかし、それは非常に厄介なプロセスとなり、金融不安や経済的・社会的混乱を伴う可能性もある」

つまり、経済成長の源泉としての不動産に取って代わると同時に、国家の広大な中間層を支えることが、習近平の喫緊の課題となっているのだ。

China’s Debt-Fueled Housing Market Is Having a Meltdown, Again

By Bloomberg News

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翻訳：吉田拓史、株式会社アクシオンテクノロジーズ