数十億ドルを霧散させた暗号資産ヘッジファンド破綻の真相

スリー・アローズ・キャピタル(3AC)の失脚した創業者らは5週間の潜伏の後、かつて高騰したヘッジファンドの壮絶な崩壊について幅広く語り、失敗した投機により、決して行われるべきでなかった融資のマージンコールが連鎖的に発生したと明らかにした。

数十億ドルを霧散させた暗号資産ヘッジファンド破綻の真相
シンガポールのスリー・アローズ・キャピタル(3AC)のオフィス. Photographer: Suvashree Ghosh/Bloomberg

(ブルームバーグ) – スリー・アローズ・キャピタル(3AC)の失脚した創業者らは5週間の潜伏の後、かつて高騰したヘッジファンドの壮絶な崩壊について幅広く語り、失敗したクリプト(暗号資産/暗号通貨)投機により、決して行われるべきでなかった信用取引のマージンコールが連鎖的に発生したと明らかにした。

スー・チューとカイル・デイヴィス(ともに35歳)は、高校時代に初めて友人になった。彼らは3ACを暗号取引の巨大企業に育て上げたが、その破綻により債権者は破産し、ビットコインや他のトークンのオーナーに大きな損失を押し付ける暴落を悪化させた。チューとデイヴィスは、ある時は悔しそうに、またある時は防衛的に、非公開の場所から発言し、容易に行えた借り入れが間違った賭けの結果を悪化させるというリスク管理のシステムミックな失敗について説明した。

二人は、この破綻が広範囲な痛みを引き起こしたことを認めたが、業界の他の人々への影響についての質問を避けて話した。それどころか、彼らは深い損失を被ったことを強調し、すべてが爆発する前に3ACから資金を引き上げたという疑惑を否定した。「人は我々を愚かだと言うかもしれない。バカと言われるかもしれないし、妄想と言われるかもしれない。そして、それを受け入れよう。そうかもしれない」とチューは言った。「でも、彼らは、私が最後の期間に個人的なお金をもっと逃したと言うだろう。そんなことはない」。

ファンドの清算を担当するアドバイザーは7月8日、チューとデイヴィスが協力せず、設立者の所在が不明であることを報告した。チューは、殺害予告によって身を隠すことを余儀なくされたと述べた。チューは、デイヴィスと法律事務所Solitaire LLPの弁護士2人との電話インタビューで、「関係当局と連絡を取っていなかったということではない」と述べた。「我々は、初日から彼らとコミュニケーションをとっている」

2人は彼らがどこにいるのか言うことを避けたが、通話中の弁護士の1人は、彼らの最終的な目的地は暗号通貨のホットスポットとして浮上しているアラブ首長国連邦(UAE)であると言った。

幅広いインタビューで、元クレディ・スイスのトレーダーは、それ自体が機関投資家や小口投機家に数十億ドルの損害を与えた連鎖反応を引き起こした彼らのファンドの崩壊につながる出来事を詳述した。

「今回の事態は残念だ」とデイヴィスは言う。「多くの人が大金を失ったのだ」

信用取引が「クリプトの冬」に打ち負かされる

最近、英領バージン諸島で登録されたファンドの債権者は、無担保請求権で28億ドル以上を負っているという書類を提出した。この数字は大幅に増加する見込みであることが、公判文書に示されている。現在までに、破産を監督する清算人は、少なくとも4,000万ドル相当の資産を管理するようになった。

チューとデイヴィスは、極端なことで知られる業界で最も声高な暗号通貨の強者の一人で、レバレッジによって加速された取引を行い、価格が昨年秋の最高値から今年後退する中、暗号通貨市場を動揺させた一連の崩壊の中心に3ACを置くる。「チューは、「私たちは、結局は起こらなかった種類の市場に対して自分たちを位置づけたのだ。

「私たちはすべてを最大限に信じていました」とデイヴィスは付け加えた。「私たちは、すべての、ほとんどすべての資産をそこに持っていたのだ。そして、良い時にはベストを尽くした。そして、悪い時には、最も多くを失った」。

同時に、彼らは、自分たちが異常だったわけでもないと主張している。彼らは、相互に関連する一方通行の賭けと緩和的な借入の取り決めが重なり、すべてが一度に爆発し、彼らのファンドの崩壊だけでなく、Celsius Network、Voyager Digital、BlockFiなどの企業の破産、苦難、救済につながったと説明している。

「Celsiusや私たち、この種の企業がすべて同時に問題を抱えるのは驚くことではない」とチューは言う。「私たちには自己資本があり、バランスシートがあるが、さらにこれらの貸し手から預金を預かり、それに対して利回りを出している。だから、もし私たちが預金を預かって利回りを上げる仕事をしているのなら、結局は同じような取引をしていることになる」

シンガポールのスリー・アローズ・キャピタルのオフィス。もぬけの殻。

チューとデイヴィスによる非難をかわすための努力は、暗号資産を応援し、批評家をこき下ろすという、以前の2人の執拗なキャンペーンとは対照的なものだ。今週は、ファンドが破綻する前に創業者たちが5,000万ドルのヨットの頭金を支払ったという債権者の主張によって、神経が新たに高ぶった。

この船は「1年以上前に購入し、ヨーロッパで使用するために建造を依頼した」とチューは述べ、このヨットには「お金の痕跡が完全に残っている」とも付け加えた。また、「毎日、自転車で往復している」「家はシンガポールに2軒しかない」と、贅沢な生活を楽しんでいるという見方を否定した。

「クラブで豪遊している姿は見たことがない。フェラーリやランボルギーニを乗り回している姿も見たことがない」とチュー。「このような私たちへの中傷は、このようなことが起きると、資金が爆発すると、人々はこのような見出しをつけたがるという古典的な脚本からきているのだと思う」

Lunaの長い腕

デイヴィスとチューは、Lunaと今はなきアルゴリズム・ステーブルコインTerraUSDの取引に関する大きな損失を認め、これらのトークンの崩壊のスピードに驚かされたと述べている。

「私たちが気づかなかったのは、Lunaが数日のうちに実質ゼロになる可能性があり、これが業界全体の信用収縮のきっかけとなって、私たちの流動性の低いポジションすべてに大きな圧力がかかるだろうということだった」とチューは述べた。

今にして思えば、Terraの創業者であるド・クウォンと親密になりすぎたのかもしれない、とチューは言う。

「彼がシンガポールに移住したことで、私たちはド・クウォンと個人的な付き合いをするようになった。そして、このプロジェクトは大きなことを成し遂げようとしているし、すでに大きなことを成し遂げていると感じていた」と、チューは誤算を口にした。「もし私たちが、このプロジェクトがある意味で攻撃される可能性があり、あまりにも大きく、あまりにも速く成長しすぎたとわかっていたら良かったのだが」

「私達にとってLTCMのような瞬間だった」と、チューは言う。 「私たちは、自分たちが良いと思うさまざまな種類の取引をしていたし、他の人たちも同じような取引をしていた。そして、それらはすべて、超高速で超値引きされたようなものだ」

これらの取引の1つは、staked ETH(stETH)と呼ばれるイーサリアムに関連するトークンに関連しており、Etherの取引可能な代理として設計され、分散型金融で広く使用されている。イーサリアムのブロックチェーンがアップグレードされれば、すべてのstETHは1Etherに交換できる予定だが、Terraの破綻による混乱で、その市場価値はそれ以下に落ち込んだ。その結果、チューによれば、他の投資家も拡大した価格差から利益を得られるような取引を行うようになったのだという。

「Luna(の暴落)が起きたため、特に市場が下がると清算される長期のstETHに対してレバレッジをかけた人にとっては、非常に大きな伝染となった。だから、業界全体が効果的にこれらのポジションを狩った」

それでも、このファンドは大規模なデジタル資産の貸し手や裕福な投資家から借り続けることができた。つまり、彼らが自爆するまでは、だ。

Lunaの崩壊後、チューによると、貸し手は3ACの財務状況に「安心」しており、「何も問題がなかったかのように」取引を続けることを許可していたという。しかし、この融資の多くは、ごくわずかな担保しか必要としなかったことが、現在、裁判所に提出された書類から明らかになっている。

「だから、その期間中、私たちはいつも通りビジネスを続けていたと思う。でもあの日以降、ビットコインが 3万ドルから2万ドルになったとき、私達にとってすごく痛手だった。それが決定打となった」

チューは、「もし我々がもっとしっかりしていれば、クレジット市場自体が循環しており、もし、そのような事態になったら......必要な時に追加の信用取引にアクセスできない可能性があることを理解していただろう」と述べている。

GBTCにロックイン

3ACに噛み付いてきたもう一つの強気な取引はGBTCを通じたものだった。このクローズドエンド型ファンドは、ビットコインを直接保有できない、あるいは保有したくない人が、代わりにビットコインに投資するファンドの株を購入できるようにするものだ。しばらくの間、GBTCは米国で規制されている数少ない暗号通貨商品の1つだったため、市場を独り占めした。その人気は高く、流通市場では保有するビットコインの価値に対して根強いプレミアムで株が取引されていた。

米仮想通貨投資大手グレースケールは、3ACのような大口投資家がビットコインを信託することで直接、暗号通貨通貨投資信託を購入することを可能にした。このGBTC保有者は、その後、セカンダリー市場に投資信託を売却することができた。そのプレミアムは、大口投資家にとって魅力的な利益をもたらすことを意味した。2020年末の最後の申請時点で、3ACはGBTCの最大のホルダーであり、そのポジションは当時10億ドル相当であった。

しかし、この戦略にはひっかかりがあった。グレイスケールから直接購入した投資信託は、一度に6カ月間ロックされていたのだ。そして2021年初頭から、その制約が問題になった。

GBTCの価格はプレミアムからディスカウントに転落し、投資信託の価値は裏付けとなるビットコインよりも低くなり、類似商品との厳しい競争に直面することになった。月日が経つにつれ、ディスカウントはますます拡大し、いわゆるGBTCの裁定取引は機能しなくなり、特にレバレッジを使ってリターンを高めようとする投資家にとっては打撃となった。

この投資信託は、原資産であるビットコインに対して記録的な割引率で取引されている。

チューとデイヴィスによれば、GBTCとその取引を取り巻く群集心理を後押ししたのは、一部自分たちの成功だったという。

「私たちは、大きな利益を得ることができる適切なタイミングでそれを行うことができた」と、チューは言う。「そしてその後、他の人が私たちの取引を真似して、資金を失うだけでなく、マイナスになってしまったのだ。みんながそれをやったので、信託はディスカウントになり、そして、誰も考えつかないようなはるかに大きな割引になった」

リスクフリーのリターンはない

何が悪かったのか、という質問に対して、チューは、彼やデイヴィスだけでなく、業界のほぼすべての信用取引インフラに吹き込んだ、数年にわたる強気相場がもたらした過信を挙げた。

チューは、「この会社はリスクが高いから、自分たちが何に巻き込まれるかを常に理解していた。私たちの場合、ウェブサイトを見ると、暗号通貨のリスクについて常に大きな免責事項が書かれている。単純な利回りのように、自分たちがリスクフリーであるとアピールしたことは一度もない」

5月に暗号通貨市場が最初に動揺し始めたとき、「私たちはすべてのマージンコールを満たした」と彼は言った。「そして、そのため、人々はリスクがあることを理解した」

さらに、同社への貸し手は、「我々がうまくいっているときは、非常に恩恵を受けている。なぜなら、我々がうまくいっているとき、彼らは、ほら、私はスリーアローズの融資ビジネスで年間2億ドルを稼ぐから、それに対して10倍の倍率の(企業価値)をくれ、と言うことができた」と彼は言う。「その結果、私の会社の企業価値は20億ドル以上になっている。こういうことだ。だから、リスク部門は、私たちが取るべきリスクについて、とても寛容だったんだ」。

では、これからどうするのか。今のところ、2人の共同創業者はドバイに入国中だ。チューの最大の望みは、複雑な個人資産の帳簿を冷静かつ秩序正しく清算することである。

「ディヴィスと私にとって、暗号には多くのクレイジーな人々がいて、殺害予告やこの種の騒動があった」とチューは言いう。「物理的に安全な場所にいて、目立たないようにすることが、みんなのためになると思っている」

「ドバイに移転する予定だったことを考えると、当初の予定通り移転するのか、それとも将来的に何か違うことが起こるのか、すぐにでもドバイに行って判断しなければならない」とチューは付け加えた。「今のところ、事態は非常に流動的で、債権者の回復プロセスを支援することに主眼が置かれている」

デイヴィスについては、「私の来年の計画はすでに決定されているような気がしている」と語った。

--Vildana Hajric、Suvashree Ghosh、Justina Leeの協力を得ている。

Joanna Ossinger, Muyao Shen, Yueqi Yang. Three Arrows Founders Break Silence Over Collapse of Crypto Hedge Fund.

© 2022 Bloomberg L.P.

翻訳:吉田拓史(株式会社アクシオンテクノロジーズ)

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