高まるスタグフレーションのリスク 投資家は何十億ドルもヘッジにつぎ込んでいる

ウォール街のトレーダーを豊かにする可能性のある、次の大きな市場の変化が起きている。世界的なエネルギー危機が深刻化し、中央銀行がますますタカ派的になることで、主要経済国が1970年代型のスタグフレーションに陥るというシナリオだ。

今のところはまだ先の話だが、資金運用担当者の間では、このような市場のシナリオ、つまり成長率の低迷と同時にコントロール不能なインフレが、特にヨーロッパでいずれ現実化するのではないかという不安が広がっている。

今月のバンク・オブ・アメリカ・コーポレーションのファンドマネージャー調査によると、世界の成長に対する楽観的な見方は過去最低に沈んでいる。スタグフレーションへの期待は66%に達し、2008年以来最高となった。米国の3月の物価上昇率は1981年後半以来最も高く、英国のインフレ率は6ヶ月連続でエコノミストの予測を上回った。

アムンディは欧州の景気後退に備え、アバードン・ピーエルシーは対ユーロでドルロング、バンガード・グループは流動性ヘッジを売り物にしている。

その他、オーストラリアからカナダまでのコモディティ輸出国へのベット、金利リスクのある債券へのベットなどが流行っている。

ラガルド欧州中央銀行総裁をはじめとする政府関係者は、スタグフレーションの兆候を示す投資環境が実現するまでに、多くの悪いことが起こる必要がある。

しかし、ひとつだけ確かなことは、初心者のトレーダーが実際にインフレに遭遇した経験が少ないとすれば、成長率の低下と同時に物価が暴騰する世界を思い浮かべることができる人は、もっと少ないということだ。

スタグフレーションのような圧力が欧州に限定されるとしても、国際的な成長ストーリーに賭けているウォール街のトレーダーは、ソブリン危機と失われた10年の記憶を呼び起こす。欧州以外の経済もダメージを受ける可能性があるのである。

この地域はロシアの戦争に近接しており、国内の成長要因が弱いため、懸念の中心となっている。ドイツのブレークイーブンインフレ率は今年に入ってから1％ポイント以上上昇している。市場由来の物価水準は米国の方が高いが、その変化率は3倍以上である。

以下は、マネーマネジャーの見解集である。コメントはわかりやすく編集している。

ジェームズ・アティ、abrdn

ジェームズ・アティはロンドンを拠点に、約5,420億ポンド（約7,070億円）の資産を管理するabrdnの投資ディレクターである。42歳の彼は、ユーロと英ポンドをショートしている。

• 「最も深刻なスタグフレーションのリスクは、間違いなくヨーロッパ大陸にある」
• 「経常収支の黒字が、より高価なエネルギーを輸入する必要性から減少するにつれて、通貨はさらに弱くなり、インフレを高め、主要輸出部門に打撃を与えるだろう。あるいは、金融引き締めでインフレを抑制し、通貨を支えようとするが、すでに弱っている内需を押しつぶすことになる。いずれにせよ、成長率対インフレ率のトレードオフは最悪である。
• 「ほとんどの国の中央銀行は、現在言われているような引き上げを実現するのに苦労するだろう。したがって、我々は欧州のカーブはより急で、米国のカーブはより平坦になると考えている。我々は米ドルをユーロとポンドに対してロングにしている」

アンドリュー・マカフェリー、フィデリティ

資産813億ドルのフィデリティ・インターナショナルのグローバル最高投資責任者、アンドリュー・マカフェリー（58）のベースケース（基本シナリオ）は欧州の景気後退で、投資家はこの地域の株式と単一通貨から遠ざかっている。

• 「欧州の景気後退をベースケースに、先進国市場でスタグフレーションが起こる可能性が高いことを想定したポジショニングを提唱している」
• 「スタグフレーションは課題を提示するが、債券の中には金利上昇と成長鈍化からより保護されると思われる分野がある。インフレ期待が高まるという前提で、ブレークイーブンインフレ率は引き続き比較的良いパフォーマンスを示すはずであり、また、よりディフェンシブな特性とバリュエーションの改善を考慮し、ユーロ投資適格債についても建設的である」

ヘンリエッタ・パックマン、オールスプリング

オールスプリング・グローバル・インベストメンツのグローバル債券チーム長である45歳のヘンリエッタ・パックマンは、ロシアの侵攻は欧州のゲームを変えると言う。ロンドンを拠点とするこの投資家は、スタグフレーションのヘッジの可能性として、満期の短い債券と変動利付債を挙げている。

• 「スタグフレーションは考えなければならないシナリオだ。インフレ率の上昇圧力と成長率の下降圧力は依然として存在する。その結果、スタグフレーションや景気後退に陥ることはないのだろうか？　その答えはまだ出ていない。パンデミック後の経済開放の追い風がまだ吹いているのは明らかだ」
• 「金利市場には多くのボラティリティがある。一方、信用市場はそれなりに落ち着いている。興味深いプレミアムのついた新銘柄が市場に出てきており、この傾向は年内も定期的に見られると思う」

アルビン・ナラヤナン、バンガード

ペンシルバニア州マルバーンを拠点に約8兆ドルを運用するバンガードの投資適格クレジット部門共同責任者、アルビン・ナラヤナンは、世界的にスタグフレーションのリスクが高まっており、中でも欧州は最も厳しい物価上昇圧力に直面していると見ている。

• 「中央銀行の目的はインフレを抑えることであり、そのためには総需要を減らすしかないが、それには時間がかかる」
• 「過去10年間、世界中のポートフォリオが利回りを求めて、クレジットやグローバル新興市場タイプのエクスポージャーを深く掘り下げて、アウトパフォームするための追加リターンを獲得してきた。今は、世界が変わっている」
• 「デュレーションとクレジットのエクスポージャーをアンダーウェイトにし、十分な流動性でポートフォリオを補強することが必要だ」

リンダ・シュバイツァー、Loomis Sayles & Co

ボストンを拠点とするポートフォリオ・マネジャーで、Loomis Sayles & Coのグローバル債券チームの共同責任者であるリンダ・シュバイツァーは、スタグフレーションの話を完全には信じていないが、依然として懸念している。

• 「インフレ率の上昇と同時に成長率も低下しているのは、確かに残念なことだ」
• 「中央銀行が利上げや緩和策解除を行う主要市場で期間を短くすることは、確かに理にかなっている」
• 「我々がかなり重要視しているもう一つの点は、これらすべてが新興国市場--商品価格の上昇に伴って交易条件が上昇している商品関連国にとって何を意味するかということだ」

アキラ・タケイ、アセットマネジメントOne

アセットマネジメントOne株式会社（東京）のグローバル債券マネーマネージャー、アキラ・タケイも、スタグフレーションの最大のリスクは欧州と英国にあると見ている。

• 「ガソリン価格の上昇により、欧州のインフレ率が急上昇している」
• 「イールドカーブの超長期部分がすでにかなりフラット化していることを考えると、英国やユーロ圏では中間債が上昇する可能性がある。BOEは他の中央銀行をリードして利上げを進めているが、利回りへのリスクはもはや一方通行ではない。2～5年債が今後、イングランド銀行の利上げを織り込み始める可能性が高いと見ている」
• 「ポンドとユーロは共にウクライナ危機の震源地に近いことを考えると弱く、今後も弱くなるだろう」

ヴァンサン・モルティエ、アムンディ

2兆ドル以上の資産を管理するアムンディのパリを拠点とするグループ最高投資責任者のヴァンサン・モルティエは、欧州がますますスタグフレーションのリスクの震源地となるため、世界株式には中立的なスタンスを、クレジットには守備的な配分を好むとしている。

• 「景気後退が始まる前に、欧州で業績後退が起こる可能性がある」
• 「中央銀行の支援撤回、金利上昇、経済成長圧力などの複合要因に裏打ちされた弱いテクニカルは、クレジットへのディフェンシブな配分を要求する。インフレの継続は、インフレ連動債、金、一部の実物資産といった形で、感応度の高い資産にプラスに傾くことを求める」

--Masaki Kondo, Andrew Harrer, Gina Turnerの協力を得ています。

Greg Ritchie, Liz Capo McCormick, Ruth Carson. Stagflation Risk Has Investors Sinking Billions Into Hedges. © 2022 Bloomberg L.P.