中国と債券の逆風でプライベートエクイティの比重上げる ― GICのCEO林昭傑

【ブルームバーグ】世界で最も多額の投資を行う政府系ファンドが40歳を迎えようとしているが、これほど多くの資金を管理したことも、管理しようとして多くの困難に直面したこともない。

シンガポールのGICの成長を支えてきた2つの投資の柱である中国と債券は、インフレ、地政学、規制強化の影響を受けている。一方、国家予算はこれまで以上に多くの収入を必要としており、GICにはしっかりとしたリターンを提供しなければならないというプレッシャーがかかっており、GIC史上最大級の資産配分が求められている。

GIC歴28年のベテランであるCEOの林昭傑（リム・チョウキアト）は、貴重なインタビューの中で、「今後予想されるのは、課題が大きく多様で、過去に多くの前例がないということだ」と言った。「前回、深刻なインフレ問題が発生したとき、私はまだ生まれたばかりだった」

GICは1981年に設立され、16年の歴史を持つ新興国の過剰準備金を管理するために設立された。わずかな現地スタッフ、借り物の事務機器、米国企業から派遣された3人のファンドマネジャーでスタートしたGICは、その後、世界の金融界で静かな巨人に成長した。

GICは、政府系ファンドの中でも、その豊かさと慎重さで際立っている。GICは毎年の収益を公表しておらず、運用額も明らかにしていないが、データプロバイダーの推計によると、その額は7440億ドルにも上る。国会で可決された新ルールにより、その額は9,000億ドル近くになり、この種のファンドとしてはノルウェー、中国に次ぐ第3位の規模となる。

その規模に伴い、シンガポール政府に資金を供給しつつ、リターンを維持し、裏付けとなる新しい資産を見つけるという課題が強化されている。2018年以降、GIC、中央銀行、国の投資家であるテマセク・ホールディングスからの投資利益は、国家予算への唯一最大の貢献者となっている。雨の日の資金として使われる同業他社もあるが、高齢化、医療費の増加、低い税率が財政を圧迫する恐れがある中、GICは都市国家にとって不可欠な存在だ。

調査会社のGlobal SWFによると、GICは過去20年間、毎年6.8％の名目利益を計上しており、いくつかの同種のファンドと同等である。長期的なリターンは、昨年3月に終了した会計年度に38％の大幅な上昇を記録したことで後押しされたと、Global SWFは述べている。

「GICにとって重要なことは、安定した投資収益を維持することだ」と、現在の戦略を策定した前グループ社長の林祥源（リム・シオング・グアン）は語っている。中国はGICの成長に欠かせない存在である。1980年代、元首相で初代GIC会長の李光耀（リー・クアンユー）が、経済が開放されれば中国は繁栄するだろうと予言したのを皮切りに、世界の多くの国が手をこまねいていた時に、GICは早くから中国への投資を決定してきた。

2013年に最高投資責任者を退任したウン・コク・ソンは「『中国の台頭は不可逆的である』と警告したのは彼だった」と語っている。

中国の未開発市場に参入するのは大変なことだった。GICは、上海のオフィスビルや農業銀行、トイレや洗濯機のメーカーなど、中国全土をくまなく調査し、投資を行った。これらの投資により、当初は欧米中心のファンドであったものが、現在ではアジアが34％を占め、米国に匹敵する多様なポートフォリオとなっている。

アリババ・グループやシャオミのようなテクノロジー企業が上場する前に投資することで、莫大な利益を得たが、米国との対立が長引く中、中国からの利益はいくつかの面で脅かされている。

ビジネス街にあるGICの37階のオフィスにいる林は、「確かに懸念される。もし分断が起こるとすれば、それは世界の投資家に影響を与える。なぜなら、あなたが自由に選択することが難しくなるからだ」と語った。

中国国内でもリスクが高まっている。GICはラッキンコーヒーの主要な投資家だったが、会計スキャンダルで株価が暴落したため、持ち株を売却した。昨年、シンガポールは、北京がオンライン教育分野を取り締まったことで、GICとテマセクが損失を被ったことを認めた。また、GICは、350億ドル規模の上場を断念せざるを得なかったフィンテック企業、アント・グループにも早くから投資していたが、この分野での取り締まりを受けている。

GICの代表に就任して5年、ジョギングが趣味の林は、中国に対して強気な姿勢を崩さない。彼は、中国を成長の源であり、他の市場へのカウンターシクリカルなヘッジであると考えている。GICは今後もソブリン債を購入する可能性が高く、最近の中国恒大グループや他の不動産開発会社のデフォルトにも怯えてはいないという。

「我々は、中国には中央銀行のバランスシートが十分にあり、そのシステムの中には、物事が制御不能にならないようにするための十分なレバーがあると信じている」と林は言う。「彼らには改革と開放を継続する意志があり、それが将来の成長をもたらす」と言った。

中国以外では、インフレがGICのリターンに大きな影響を与える可能性がある。3月時点では、名目上の債券と現金がポートフォリオの39％を占めており、インフレ連動債がさらに6％を占めている。林は、将来のリターンは「低くなる可能性が高い」と述べ、長年年金基金の主力となってきた60/40の株式と債券のポートフォリオに疑問を投げかけた。

林は「インフレが深刻な問題になると考えられるなら、当然、ポートフォリオをよりインフレに強い資産にシフトしなければならない」と言い、最も脆弱なのは名目債であると説明した。また、「株式では、価格決定力のある企業を見つけることができれば、それが助けになる」と、コモディティにも言及している。

GICのもう一つの潜在的な成長ドライバーは、環境・社会・ガバナンスの分野だ。債券・サステナビリティ部門の責任者によると、2020年に創設された社内のESG投資プールは現在、「数十億ドル」を自由に使えるようになっているという。近年では、青色水素や太陽光発電所の建設会社などの分野で取引を行っている。

GICは、より持続可能な社会になるための計画を持っている限り、汚染者を支援する。近年では、天然ガスのパイプラインを購入したり、中国石油化工集団の主要株を保有したりしている。テマセクとは異なり、GICは2050年のネット・ゼロ目標を設定していない。これは、中国やインドのように目標設定が遅れている国への投資に影響すると考えてのことだ。

また、リターンを上げるために、プライベート・エクイティにも目を向けており、2013年以降、その比率を約2倍の15％にまで高めている。Global SWFによると、GICは昨年、物流やその他の不動産を中心とした110件の案件に345億ドルを投じ、過去最高の投資額を記録した。これにより、GICは、2位のカナダ年金基金投資委員会を抑えて、4年連続で国有投資家の支出額トップになった。Global SWFのデータは、政府系ファンドと公的年金基金を組み合わせてランキングを作成している。

米国のプライベート・エクイティを担当するエリック・ウィルムスは「これまでにできたことを、毎年続けていくことを期待している」と語っている。「これは、1年や1年半のトレンドではない」。

柔軟性の喪失

GICの資産が急増していることは、強みであると同時に問題点でもある。それは、このファンドが成長を維持するためには、より大きな取引をしなければならないということであり、そのような取引を見つけるのは困難である。また、多くの投資パートナーも拡大しており、取引へのアロケーションが減少する可能性もある。

Global SWFのマネージング・ディレクターであるディエゴ・ロペスは「GICは成長しすぎて、組織としての柔軟性を失っているのではないか」と指摘する。プライベート・エクイティへの移行は、GICの難問のひとつを浮き彫りにしている。人口わずか550万人の国の政府系ファンドは、ディールを偵察するためにグローバルな人材を集めなければならない。3月時点で1,800人を超えるスタッフのうち、約半数が外国人で、2016年の約3分の1から増加している。

多くの銀行やプライベート・エクイティ・ファームとは異なり、GICはその謙虚さと公共サービスの精神で知られている。スポーツカーでオフィスに現れると、同僚から望まない注目を浴びることになると、複数の現役・元社員が特定を避けて語った。林の前任者は、通勤に地下鉄を利用することで知られていた。GICの公式歴史では、GICを設立した大臣は、出張の際に自分の下着を洗うほど質素だったと称賛されている。

ボーナス支給

GICの給与やボーナスは、一般的に民間企業と同程度の水準であるが、プライベート・エクイティ投資家との利益配分の一種であるキャリーのシステムは、計算が複雑になる傾向があると関係者は話している。

「ウンは、シンガポール人を惹きつけるのは簡単で、彼らに意味を与えることができる。しかし、シンガポール人以外の人たちを惹きつけることができるかどうかが試されるのだ」

現在、リー・クアンユー公共政策大学院でリーダーシップとチェンジマネジメントを教えている林祥源は、必要なのはより多くのシンガポール人の考え方を根本的に変えることだと言う。

「起業家が足りない、研究者が足りない、そして一般的にはリーダーが足りないと言われている」と彼は言う。「本当の意味で不足しているのは、自分から進んで挑戦し、時には勝ったり負けたりする覚悟のある人、つまり、他の人とは違うことに抵抗のない人なのだ」

また、GICは世界的なブランド認知度という課題にも直面している。金融業界で働いたことのある人なら誰でも知っているファンドだが、他の業界ではあまり知られていないため、バイオや農業などの新興分野の案件を獲得するのは難しいのだ。

そのため、GICは信頼できる機関投資家としての評判を利用して、資金調達の初期段階（アーリーステージ）から投資を行い、IPO後も継続して投資を行うが、途中で大きな要求をしたり、アクティビストの動きに参加することはない。

「GICは長期的な投資家だ」と林は言う。GICは長期的な投資家である」とLimは述べている。「このことは設立当初から強調してきたことであり、私たちはその部分を守っている」。

40周年の祭礼

昨年11月、GICの40歳の誕生日を祝うために、世界有数の金融機関が重装備の警備員の列をくぐり抜けてシャングリラ・ホテルに入り、GICへの支援を表明した。コース料理とシンガポールのパープル・シンフォニーの演奏の合間に、シルバーレイク、PAG、バンクオブニューヨークメロンのエグゼクティブがGICを称賛し、李顕竜（リー・シェンロン）首相が見守っていた。

パシフィック・インベストメント・マネジメント社の副会長であるジョン・スタジンスキーは「GICは、誰もが知っている企業であり、常に面白いアイデアを最初に提案してくれる。GICは政府系ファンドのお手本のような存在だ」と語った。

David Ramli. Singapore’s $744 Billion Fund Eyes Deals in Low-Return World. © 2022 Bloomberg L.P.