円の急落は日本が自ら招いたジレンマ
東京・新橋の古本・レコード市場でマスクを着用する買い物客(2022年3月23日、日本)。

円の急落は日本が自ら招いたジレンマ

日銀の黒田東彦総裁は、通貨安のメリットを謳った。長らく目標としてきた物価目標は大した問題ではなくなるものの、その代償は、持続的な景気回復に不可欠な消費者が負担することになる。

ブルームバーグ

米連邦準備制度理事会(FRB)が利上げに踏み切る一方で、日本は国内では利上げが不可能であると主張し続けている。その結果、円は対ドルで大幅に下落し、月曜日には2%以上下落し、7年ぶりの安値に落ち込んでいる。円は12月下旬以降、主要通貨の中で最も悪いパフォーマンスとなっている。

日銀の黒田東彦総裁は、円安は問題ないと言っており、気にならないようだ。市場は黒田総裁の言葉をそのまま受け入れている。それでも、日本国債はインフレが急騰しているため、世界的な暴落から免れていない。利回りは、非常に低い水準からとはいえ、日銀の上限金利に触れるまで上昇した(日本のイールドカーブ・コントロール政策は、10年物国債の利回りをゼロ付近で維持し、25ベーシスポイントの余裕を持たせることを目標としている)。上昇に歯止めをかけるため、中央銀行は月曜日に2度介入し、固定金利で無制限に国債を購入することを提案し、今週も数日間繰り返す予定である。黒田は、投資家との長期的な論争に備えようとしているようだ。

このような行動は金利を抑制するが、同時に中央銀行のハト派的性格を強調する。黒田のスタンスは、円相場への下落圧力を強めるだろう。ソシエテ・ジェネラルによれば、円は1ドル150円程度になる可能性もある。1990年以来最も軟調な水準で、1998年に米国が崩壊を防ぐために日本の当局と為替市場に介入した時よりも円安になる。当時の原因は、10年代の初めに不動産バブルが崩壊し、不良債権を抱えた国内銀行システムの破たんであった。あれはひどい円安だった。しかし、黒田は現在の動きを心配するどころか、それを受け入れているように見える。金曜日に国会議員に対して、有利になる可能性があると述べた。良い円安と呼べるだろう、と。

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黒田の言う通り、このニュースはひどいものばかりではない。通貨安はインフレを押し上げる傾向があり、歴代の総裁の下で日銀の目標となっている。政府が金曜日に発表した東京の物価上昇率は、今月は過去2年間で最も高くなった。ブルームバーグ・エコノミクスによれば、4月のインフレ率は2%に上昇する可能性があり、日銀の目標を達成することになる。これは稀な偉業である。しかし、シャンパンはないだろう。 その代償は、持続的な景気回復に不可欠な消費者が負担することになる。エネルギー価格の高騰が生活費の高騰の背景にある。

インフレ率の上昇は、ある政策目標に近づく一方で、別の政策目標をより遠ざけることになる。コロナウイルス感染症に対抗するため、長期にわたるオン・オフのロックダウンの後、成長はまだ支援される必要がある。国内総生産は7月から9月にかけて縮小した後、前期は回復したが、その伸びは予測を大きく下回るものであった。エコノミストは今年1-3月期も後退すると予測している。規制が緩和されれば、消費者が外に出て消費することが不可欠になる。しかし、物価の高騰はその逆を行く危険性がある。日本のニュースサービス会社である時事通信の調査では、回答者の約85%がガソリンや日用品の値上げが生活水準に影響を及ぼしていると答えている。スターバックスは16年ぶりに日本の価格を引き上げている。

黒田は昨年12月23日の講演で、円安の一般的な利点を賞賛しながらも、それが無条件に肯定的なものではないことを認め、そのような危険性を認識しているようであった。「日本銀行スタッフの定量的分析によると、耐久財の価格を押し上げるという点で、円安の効果はここ数年高まっている」と、日本経済団体連合会での講演で述べている。「したがって、円安が物価上昇を通じて家計に与えるマイナスの影響はますます大きくなる可能性がある」と述べた。

過去数十年間、物価の低迷やデフレの危険性についての見出しに慣れてしまった消費者にとって、現在の状況は衝撃的なものだろう。黒田や政府高官たちは、長年にわたる超低金利と無限の財政刺激策にもかかわらず、日本を抑制してきた「デフレ・マインドセット」に長い間不満を抱いてきた。政策担当者がインフレマインドに限りなく近いものの帰結に取り組んだのは、少なくとも一世代前のことである。円安を望むことと、円安が続くことは別物である。そのような環境では、政策決定が守りに入り、常に何かを追いかけることになる。

岸田文雄首相は、家計の負担を軽減するために景気刺激策に踏み切ろうとしている。先週の産経新聞は、このパッケージを10兆円以上と見積もっている。これは短期的な負担を軽減するだろうが、円安を防ぐことも、ロシアのウクライナ侵攻の影響で非常に脆弱になっている日本の輸入石油への依存を減らすこともできないだろう。

黒田はエネルギー価格を押し下げることはできないが、無実の傍観者でもない。彼は断定的な発言で踵を返した。もし黒田がこれ以上あいまいな態度をとれば、日銀の取り組みの中心である量的緩和とイールドカーブ・コントロールは交渉の余地があるのではないかとの憶測を呼び起こすことになる。黒田は、代替案が用意されていない限り、そのようなことはしたくないだろう。過去数年間、政策転換は数週間から数ヶ月かかる政策レビューで隠蔽される傾向があった。このような発表は時間を稼ぐことができるが、現状とは著しく異なるものを発表しなければならないというプレッシャーも大きくなる。

黒田は、来年4月の2期目の任期満了まで、楽な道を歩むことを望んだのかもしれない。長い間、政策の聖杯とされてきたインフレ目標の達成は、彼の問題のうちで最も小さいものになるかもしれない。

Daniel Moss. The Yen's Plunge Is a Dilemma of Japan's Own Making: Daniel Moss. © 2022 Bloomberg L.P.